鸿路钢构(002541)：中期产量增长确定性上升 判断产能终局不止于600万吨

类别：公司 机构：光大证券股份有限公司 研究员：孙伟风/冯孟乾 日期：2022-02-11

事件：

鸿路钢构发布公告，公司与涡阳县人民政府签订《鸿路智能装配基地项目投资协议书》，公司将在涡阳县投资建设智能装配基地，项目总投资约10 亿元，项目用地面积约360 亩(24 万平方米)。

点评：

公司现有基地总产能将接近600 万吨。本次项目的用地面积为360 亩(24 万平方米)，预计实际建成厂房面积约17 万平方米(按照用地面积的70%计算)，对应钢结构年产能约17 万吨(按照每一万平方米厂房面积对应一万吨产能计算)。根据公司2020 年年报信息，公司在建及已经完成建设的共有十大生产基地，预计2022年底产能将达500 万吨/年；除此之外，根据公司已公告的投资协议，公司将再建设钢结构年产能约90 万吨(重庆南川三期年产能约45 万吨，汝阳二期年产能约23万吨，涡阳智能装配基地年产能约17 万吨，金寨绿色装配式建筑材料产业园一期年产能约5 万吨)，合计年产能将接近600 万吨。公司2021 年钢结构产量约为339万吨，公司产量将继续保持增长。

中期产量增长确定性上升，判断公司产能终局不止于600 万吨。此前公司在2020年年报中对产能的指引是500 万吨，根据当前公告数据未来公司总产能已经接近600 万吨，公司中期产量增长的确定性在上升，助力公司保持成长性。另一方面，公司的核心竞争优势是成本优势，主要来自于规模效应及精细化管理能力；近两年公司持续签订新基地投资协议，未来产能规模将进一步与同行业其他企业拉开差距，竞争优势有望得到强化。我们看好公司持续拓宽的管理半径和精细化管理能力，判断公司产能终局将不止于600 万吨。

盈利预测、估值与评级：鸿路钢构核心业务在于赚取钢结构加工费，规模效应及成本管控为其核心护城河。新增基地建设计划使公司中期产量增长的确定性上升，助力公司保持成长性，同时公司产能规模进一步与同行业竞争者拉开差距，竞争优势有望得到强化。维持公司2021-2023 年归母净利润预测12.14 亿元、15.08 亿元、17.51 亿元。现价对应2022 年动态市盈率约为19x，维持“买入”评级。

风险提示：钢价大幅波动影响公司盈利能力、产能扩张及利用率爬坡不及预期、员工持股计划推进不及预期。

中国天楹(000035)：牵手美国技术开发商 加注重力储能领域

类别：公司 机构：中信建投证券股份有限公司 研究员：高兴 日期：2022-02-11

简评

加注重力储能领域，获EV 中国区独家代理权

2022 年1 月30 日，为引进国际先进储能技术，公司控股子公司Atlas 与美国重力储能技术开发商EV 签订合作协议。协议内容包括EV 将所拥有的重力储能系统(“GESS”)的所有知识产权及技术改进在中国区独家授权给中国天楹。许可期从协议生效日开始并于2029 年8 月9 日终止，如果中国天楹付清许可费、无其他违约并部署不少于3GWh 能量存储的重力储能系统，则许可期间将自动延长七年半。此外，EV 将垫付2500 万美元用于在江苏如东建设一个100MWh 的重力储能示范项目，并于2022 年内完成并投入商业运营。EV 是国际领先的重力储能技术公司，主要通过升降混凝土复合储能块来实现能源的存储与释放。EV 的重力储能技术包括低成本水平、高可扩展性、高灵活性、储能介质安全稳定等优点，其储能利用效率约为75%，LCOE 较锂电池低40%。EV 首个商业化重力储能项目于2020 年7 月接入瑞士国家电网，目前旗下有EV1 与EVx 两代产品。EV 作为世界重力储能领域的开拓者之一，曾于2019 年获得软银1.1 亿美元投资，并获2020 年世界经济论坛“技术先锋奖”。

追投EV 股份，加速搭建新能源增长引擎

2022 年1 月30 日，中国天楹控股子公司Atlas 与Novus 签订投资协议，拟投资5000 万美元获得Novus 500 万股。Novus 已于2021 年9 月8 日与EV 签署《合并协议》，通过反向合并方式收购EV 全部股份，并预计2022 年2 月实现EV 纽交所上市。中国天楹抓住EV 上市前窗口期，追加投资EV 这一领先的重力储能技术研发商，有助于深化公司与EV 的合作关系，加速公司重力储能领域业务发展。我们认为中国天楹目前流动性充足且具备一定扩表潜力，中国天楹通过签署合作协议及入股EV 加速公司新能源赛道布局，极大地便利了公司引进并推广EV 公司先进的重力储能技术，有助于推动首个重力储能项目在中国迅速落地，助力公司打造区域零碳能源示范中心，为中国天楹“环保+新能源”双引擎强效赋能。 国内重力储能布局先驱，调高公司至“买入”评级全球范围内，重力储能作为一种新兴技术愈发受到重视。公司制定“环保+新能源”双引擎增长战略后，积极牵手美国重力储能领军企业，获得EV 在中国区技术的独家使用权，体现了公司持续深化新能源赛道布局的决心。我们认为公司后续有望通过生产重力储能设备、运营重力储能项目等手段增厚收益，公司后续成长空间进一步打开。我们预计公司2021-2023 年实现归母净利润7.05 亿元、8.92 亿元、11.22 亿元，对应EPS 分别为0.28 元、0.35 元、0.44 元，调高公司至“买入”评级。

风险提示：Urbaser 出售后的经营风险；焚烧发电补贴退坡的风险；新能源项目推进不及预期的风险。

埃斯顿(002747)公司首次覆盖报告：国产工业机器人龙头 内外双轮筑深护城河

类别：公司 机构：开源证券股份有限公司 研究员：任浪 日期：2022-02-11

国产机器人龙头，厚积薄发剑指长远

埃斯顿是自动化核心部件及运动控制系统、工业机器人及成套设备供应商，依托内生外延的技术优势构筑护城河，依托“通用+细分”战略扩大工业机器人本体海内外市场份额成效显著。公司技术实力强劲，产品研发不断推陈出新，已形成以工业机器人本体为主的丰富多元的产品矩阵。我们预计公司2021-2023 年归母净利润分别为1.58/2.63/4.15 亿元，对应EPS 为0.18/0.30/0.48 元/股，当前股价对应的PE 分别为128.6/77.4/49.1 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。

上游核心技术相继突破，国产工业机器人高歌猛进根据IFR 预测，全球工业机器人2021 年安装量预计可达43.5 万台，同比增长将达13%，2022-2024 年每年新安装量分别较2020 年同比增长18%、27%、35%，伴随锂电、光伏等增量市场需求逐步打开，工业机器人下游市场放量可期。从产业链来看，上游核心零部件生产技术壁垒高成为市场价值高地，外资品牌凭借技术优势垄断上游生产，同时凭借成本优势占据工业机器人中游本体市场份额。但内资品牌正日益注重通过提升技术实力打造核心竞争力，并已逐渐突破上游核心零部件及中游本体的技术壁垒，实现了内资品牌在全球工业机器人本体的市场份额大幅提升，将有望在2025 年实现市场份额占比50%的目标。

内外双轮构筑技术护城河，“通用+细分”战略占领本体市场成效显著公司通过积累底层技术和外延并购优质资产，已经实现了80%的零部件自主供应，具备满足通用化和定制化需求的本体自主设计能力，并能够开发、优化软件算法提升机器人本体质量。目前，公司全产业链技术布局完善，协同效应优势逐步显现。依托强劲技术实力，公司坚持以“通用+细分”战略占领工业机器人本体市场，现阶段，公司已在光伏、锂电与3C 等细分行业和焊接、钣金加工等通用市场上形成显著竞争优势，国内外客户资源与订单数量充足。伴随公司产品在内外市场上需求放量，公司有望于2025 年进入国际机器人第一阵营。

风险提示：应收账款增长风险；疫情带来进出口国际贸易风险等。

中晶科技(003026)公司首次覆盖报告：国产硅片龙头 前景可期

类别：公司 机构：开源证券股份有限公司 研究员：刘翔 日期：2022-02-11

公司为专业的硅材料供应商,产品需求旺盛,首次覆盖给予“买入”评级公司十年深耕半导体分立器件用硅单晶材料领域,产品涵盖3~6 英寸硅棒及研磨片等。目前硅片行业及分立器件行业持续景气,需求旺盛,公司技术实力强大,盈利能力优秀,客户资源稳定,同时积极扩产,增长动力充足。我们预计2021-2023 年公司可分别实现归母净利润1.30/1.70/2.57 亿元,EPS 1.30/1.70/2.58 元,当前股价对应PE 45.6/34.9/23.1 倍,首次覆盖给予“买入”评级。

行业概况:半导体硅片市场空间大,下游需求旺盛硅片市场是半导体材料市场最大组成部分。根据SEMI 数据,2020 年硅片市场占半导体材料市场的35%,在半导体材料中份额位居第一。据SEMI 统计,2020 年全球硅片市场规模为112 亿美元,据IC Mtia 统计,2019 年我国硅片市场规模176.3 亿元,未来随着5G、物联网、云计算等应用需求增加,以及政策支持,国内半导体硅片市场规模将持续增长。硅片行业壁垒高,集中度高,国外龙头份额较高,据芯思想数据,硅片2020 年CR5 达87%。但小硅片方面,6 英寸及以下硅片主要由国内供应商提供。

技术及成本领先,募投扩产,前景可期 公司拥有多项核心技术和专利,通过磁场拉晶、再投料直拉、金刚线多线切割、高精度重掺杂等技术优化生产工艺,有效提高生产效率,叠加公司区域成本优势,降低生产成本。硅片行业供应商认证门槛较高,目前公司拥有广泛的客户群体,与苏州固锝、中电科四十六所、南通皋鑫、扬杰科技、山东晶导微电等行业知名企业形成了长期稳定的合作关系。公司2020 年12 月8 日IPO 募资约3.5 亿元,其中投向高端分立器件和超大规模集成电路用单晶硅片项目约2.4 亿元(项目总投资6.15 亿元),该项目在现有业务的扩大再生产的基础上,涉足集成电路用硅片领域,有利于发挥规模效应,提高市场占有率,公司前景可期。

风险提示:行业景气度不及预期风险、公司扩产不及预期风险、原材料价格波动风险。

扬农化工(600486)：新产能即将投产 集团赋能产业升级

类别：公司 机构：华泰证券股份有限公司 研究员：庄汀洲/王帅 日期：2022-02-11

首次覆盖扬农化工给予“买入”评级，目标价157.08 元扬农化工是国内农药行业龙头，我们看好公司长期成长，1)产品价格回升有望带动2022 毛利率改善；2)新项目陆续落地支撑中期成长；3)创制药及制剂业务蓬勃发展，先正达集团赋能公司产业链升级，加速转型综合农药供应商。我们预计公司2021-2023 年EPS 分别为4.05/5.61/6.98 元，参考可比公司22 年平均23 倍的Wind 一致预期PE，考虑到公司农药行业龙头地位巩固，给予2022 年28 倍PE 估值，对应目标价157.08 元，首次覆盖给予“买入”评级。

农产品高价带动产业链高景气，农药盈利能力进入整体修复阶段2021 年以来，全球农产品高价带动种植产业链景气改善，农资品需求向好，我们预计2022 年全球粮食价格维持高位，下游农资品高景气可期。供给层面，由于2018 年后农药产能西迁扩张因素，农药价格及毛利率持续走低，2021 年9 月以来，限电限产政策影响企业开工，行业库存快速消化，国内农药价格进入拐点。展望2022 年，我们认为终端作物高利润带动农药产业链需求向好，前期低毛利率下新增产能释放有限，环保及能耗政策压制开工，企业协同效应在景气低谷后加强，农药盈利能力有望进入持续修复阶段。

20 年稳进典范，在建项目即将投产，高额资本开支支撑中期成长公司上市接近20 年，依托持续研发带动品类延伸，高质量资本开支积累生产优势，强大的产品竞争力维持客户粘性，营业收入CAGR(2003-2020)为22.26%，归母净利润CAGR(2003-2020)为24.33%。2019 年以来公司维持高额资本开支，新项目陆续落地支撑中期成长。公司优嘉植保三期/四期项目投资额分别为18.6/23.3 亿，可行性报告预计投资总收益率为18.4%/23.8%，其中三期项目已于2020 年8 月投产，我们预计四期项目将于2022 年投产，有望给公司带来新的增量。

研发驱动+先正达赋能，转型综合农药供应商

历经20 年发展，公司已发展成为产品品类齐全，研产销一体化能力突出的综合农药供应商。通过收购中化资产包，公司实现了自原药代工业务向附加值更高的创制药及制剂业务延伸。公司传统原药制造产能持续扩张，已落地创制药产品市场反响良好，储备新产品进展顺利，制剂业务蓬勃发展。公司有望利用先正达集团优质资源优化研产销全流程，借助集团全球化营销网络和品牌优势加速制剂业务扩张，实现全产业链提质增效，向全球性综合农药龙头迈进。

风险提示：原材料价格大幅波动；新项目达产不及预期；汇率波动；下游需求不及预期。

保利发展(600048)：销售表现优于可比公司 有望受益于行业新格局

类别：公司 机构：国信证券股份有限公司 研究员：任鹤/王粤雷 日期：2022-02-11

事项：

公司发布销售及拿地情况简报：2022 年1 月，公司实现签约面积185.76 万平方米，同比减少11.73%；实现签约金额283.02 亿元，同比减少34.29%。公司1 月新增房地产项目5 个，合计建筑面积89.62 万平方米，共支付价款76.79 亿元。

国信地产观点：1)在行业整体销售持续低迷的背景下，虽然公司1 月销售录得负增长，但表现仍优于其他可比公司，充分显示公司作为央企龙头的韧性；2)2021 年公司归母净利下降4.7%，随着公司结算规模的提升，预计未来有望对冲毛利率下降对公司业绩的影响；3)后危机时代房地产行业将迎来格局重构，国央企将作为“信用中介”托底行业，公司作为经营稳健、信用优异的央企龙头，有望受益于行业新格局，进一步提升销售规模和市场份额。

评论：

销售表现优于可比公司

2022 年1 月，公司实现签约面积185.76 万平方米，同比减少11.73%；实现签约金额283.02 亿元，同比减少34.29%。

在行业整体销售持续低迷的背景下，头部房企销售增速均有不同程度下滑，根据克而瑞数据，TOP10、TOP30、TOP50、TOP100 房企1 月销售额增速分别为-41.9%、-39.9%、-40.3%、-40.7%。虽然公司1 月销售录得负增长，但表现仍优于其他可比公司，充分显示公司作为央企龙头的韧性。

2021 年归母净利下降4.7%

根据公司此前发布的业绩快报，2021 年公司实现收入2850.5 亿元，同比增长17.2%；实现归母净利润275.8 亿元，同比下降-4.74%。增收不增利的主要原因是由于地价上行及新房限价，公司结算项目的毛利率有所下降。但随着公司结算规模的提升，预计未来有望对冲毛利率下降对公司业绩的影响。

有望受益于行业新格局，维持“买入”评级

当前房地产行业基本面持续低迷，已有实质性政策利好出台，后续政策仍有持续修复空间。后危机时代房地产行业将迎来格局重构，国央企将作为“信用中介”托底行业，公司作为经营稳健、信用优异的央企龙头，有望受益于行业新格局，进一步提升销售规模和市场份额。预计公司2021、2022、2023 年的归母净利润分别为275.8、298.5、322.3 亿元，对应最新股本的EPS 为2.30、2.49、2.69 元，对应最新股价的PE 为7.0、6.4、5.9，维持“买入”评级。

风险提示

公司销售、结算进度不及预期，结算项目利润率不及预期。

仙琚制药(002332)：从韧性 到弹性

类别：公司 机构：浙商证券股份有限公司 研究员：孙建 日期：2022-02-11

报告导读

我们认为，公司业绩增长的韧性来自于公司在甾体产业链布局的完整性，弹性来自于新工艺、新产能投放下高端甾体原料药、制剂升级空间。

在存量制剂陆续集采、杨府产能逐步释放、高端制剂临床推进窗口期，我们看好公司成长从韧性到弹性的突破和边际变化。

投资要点

仙琚制药：从韧性，到弹性

在A 股上市的甾体激素公司中，仙琚制药是前向一体化推进最快、规范市场原料药及中间体品类最多的公司之一，受益于公司在甾体产业链布局的完整性和原料药、制剂品类丰富度，公司已在27 个季度归母净利润持续正增长，净利润率持续提升。我们认为，公司现在的估值反映了①甾体激素赛道国内外空间大，但对增长持续性、确定性难以追踪和预计；②特色专科仿制药在集采背景下，放量逻辑具有一定的不确定性；更长期维度看，高壁垒制剂(如吸入制剂)较长的研发、注册周期下，产品商业化、业绩兑现同样有较长的时间差。在甾体产业链升级趋势下，基于制造业投资-回报和药品申报注册评估，我们看好公司业绩长期稳定增长的韧性，2023-2024 年公司产品升级节奏或加速。

制剂：注册加速、结构升级

集采品种：麻醉肌松品种集采对利润端影响可控。最悲观的场景下，我们预计可能带来2022 年5-10%净利润增速波动；在中性场景下，我们预计影响2022年4-6%净利润增速。综合分析，我们预计2022 年集采下公司“麻醉及肌松用药”制剂收入增速可能有所下降、净利润率明显提升、对净利润影响有限。

增量品种：注册加速、临床推进、市场开拓、结构升级。我们估计杨府制剂厂区涉及品种集采降价后市场容量60-80 亿元，“高端制剂国际化建设项目”环评目标年度销售额8-9 亿元(具体梳理见下文)；2022 年1 月18 日公告投资1.2亿元建设年产2000 万支注射剂和2 亿粒胶囊剂生产线，目标年度销售额2.5 亿元。我们建议从制剂产能布局、产品注册、渠道建设等维度分析公司制剂增长空间，我们估算制剂收入2021-2023 年CAGR 有望达到15-20%。

高端制剂品种看，2021 年12 月黄体酮阴道缓释凝胶研发进度已进入BE 状态；中国唯一、全球唯二的靶向性肌松拮抗剂的注射用奥美克松钠(注：该药原料药及制剂的生产由仙琚制药独家生产，公司同时负责大部分国内地区的销售)完成国内临床三期入组，我们预计2023-2024 年起公司在高壁垒制剂、甾体原料药等领域品种升级有望加速。

原料药：产能投放、产品注册

从制造业升级的本质理解公司原料药业务收入增长的韧性和弹性：产品升级+合规产能释放是核心逻辑，边际变化是杨府厂区GMP 认证、FDA 检查推进。

中短期看，杨府原料药厂区投资额在8-9 亿元，我们假设投资额大部分为固定资产、固定资产周转率在2.5-3.5，对应厂区产值为20-30 亿元；公司原料药及中间体业务2020-2021 年增长更多依靠台州仙琚厂区(我们预计2021 年收入在15-20 亿元)，杨府厂区产能释放及认证有望加速原料药产品升级。中长期看，Newchem 产业链协同+高端甾体升级，供给能力升级(基于公司在发酵、合成技术的优势和基础)下固定资产周转率有提升空间，打开长期增长天花板。

盈利预测及估值

中长期下，我们看好杨府原料药产能投放、审计下，公司在甾体产业链升级的趋势和业绩增长持续性，公司在甾体原料药及中间体领域所积累的技术工艺、生产质控能力奠定供给能力升级的基础；中短期下，随着主要品种参加带量采购，制剂盈利能力提升、呼吸科市场持续开拓，利润增长持续性可能有超预期空间。在盈利预测中，我们考虑了2022-2023 年制剂品种的集采影响，且暂不考虑新制剂销售情况，我们预计2021-2023 年EPS 分别为0.61、0.75 和0.96元/股，2022 年2 月10 日收盘价对应2021 年19 倍PE、2022 年15 倍PE，具有较高的估值性价比，维持“增持”评级。

风险提示

核心制剂产品集采降价的风险、产能投入周期的波动性风险、原料药业务高端市场拓展不及预计的风险、原材料成本大幅波动风险。

上汽集团(600104)：大众恢复迅速 自主稳步成长

类别：公司 机构：华西证券股份有限公司 研究员：崔琰 日期：2022-02-11

事件概述

公司发布1 月产销快报：单月产量46.8 万辆，同比+8.7%，环比-30.3%。单月批发销量45.6 万辆，同比+13.0%，环比-31.1%。

分析判断

大众恢复迅速 自主表现稳健

产销同比增长，大众恢复迅速。公司1 月整体产量高于销量，其中上汽大众产量同比+50.6%，上汽通用产量同比-16.0%，缺芯问题有所缓解，但在部分车型及品牌的缺口仍较大。具体来看：

1) 自主品牌增长稳健，爆款车型热销。上汽乘用车1 月销量6.8 万辆，同比+18.0%，环比-35.8%(产量6.9 万辆，同比+20.8%，环比-31.8%)，创下同期历史新高，主要系旗下荣威RX5、i5、MG ZS、MG5 等爆款车型持续热销、月售破万。上汽通用五菱1 月批发销量11.0 万辆，同比+18.0%，环比-49.0%；1 月产量12.9 万辆，同比+5.2%，环比-43.4%。我们判断主要因年底新能源冲量带来高基数效应，宏光MINI 月销3.7 万辆，同比+0.8%，环比-33.5%，全年来看新能源需求依然旺盛，我们预计销量有望逐月改善。

2) 大众恢复迅速，合资新车产品力逐渐彰显。上汽大众1 月销量13.1 万辆，同比+51.7%，环比-4.4%(产量12.5 万辆，同比+50.6%，环比-10.2%)，新一代途观L、帕萨特等主力车型上市后持续热销，1 月销量分别突破1.8 万辆、1.5 万辆。上汽奥迪也开启小批量交付，我们预计销量有望迅速爬升。上汽通用1 月销量11.0 万辆，同比-15.4%，环比-31.5%(产量11.0 万辆，同比-16.0%，环比-30.6%)，老款车型延续热销，1 月GL8 销量达1.8 万辆，同比+0.4%，环比-14.3%。

3) 缺芯问题有所缓解，但在部分车型及品牌的缺口仍较大。

1 月上汽大众、上汽通用及上汽乘用车产销仍为紧平衡状态，部分品牌及车型之间缺芯比较严重，从产能端制约了需求。目前公司合资及上汽乘用车库存均处于低位，我们判断芯片供应缓解下有望逐步开启加库，带动需求释放。

新能源上量 出海步伐提速

新能源持续热销，ID 家族表现亮眼：上汽新能源汽车1 月实现产销7.8/7.2 万辆，同比+29.1%/25.5%。其中，上汽乘用车公司的MG HS 插电混动、MGZS EV、eRX5、Ei6 等中高端新能源车型占据主要销量贡献。上汽大众ID 家族在10 月22 日上市的ID.3 车系的拉动下，1 月整体销量突破7000 辆。此外，途观、帕萨特插混于2021 年8 月上市，销量也逐步爬坡。

出海步伐加速，产品认可度持续提升。1 月上汽海外销量达6.5 万辆，同比+74.4%，根据公司官方公众号，出口销量在欧洲、澳新等发达国家和地区的销量占比高达四成。公司不断修炼内功，产品力在发达国家认可度不断提升。展望未来，我们认为公司有望在电动智能化浪潮中加速崛起， 出海步伐不断提速。

投资建议

公司面临行业性缺芯的不可抗力、积极深化内功，在组织力、产品力两大维度全面优化，同时在用户运营和经验策略角度加速转型。公司底层技术扎实，平台化能力卓越，自主成长愈发清晰。随着芯片供应的逐渐改善，公司有望于迎来自主+合资双轮驱动的新增长周期，乘用车龙头王者归来。

公司目前处于盈利、估值的历史大底，我们维持盈利预测：

预计公司2021-23 年营收为8,302/8,693/9,038 亿元，归母净利为289/331/379 亿元，EPS 为2.47/2.83/3.24 元，以2月10 日收盘价19.12 元每股收盘价对应PE 7.7/6.8/5.9 倍，对应PB 0.8/0.7/0.6 倍，维持“买入”评级。

风险提示

缺芯影响持续；车市下行风险；合资品牌下行风险；电动智能新车型落地不及预期；海外扩张不及预期。

泰晶科技(603738)：全年业绩创新高 晶振龙头高速成长

类别：公司 机构：中信建投证券股份有限公司 研究员：刘双锋/王天乐/郭彦辉 日期：2022-02-11

事件

公司发布2021 年业绩预告，预计2021 年归母净利润2.15~2.65 亿元，同比增长456.81%~586.30%，对应中值为2.40 亿元，同比增长521.55% ； 全年扣非归母净利润2.11~2.61 亿元， 同比增长855.47%~1081.88%，对应中值为2.36 亿元，同比增长968.68%。

简评

预告业绩创新高，晶振龙头高速成长

21Q4 归母净利润为4395~9395 万元，同比增长59.64%~241.27%。

从业绩预告中值看，21Q4 归母净利润为6895 万元，同比增长150.46%，环比下滑8.74%。全年业绩创历史新高，我们认为，全年业绩增长来自：(1)下游需求旺盛，汽车、物联网终端等需求持续增长；(2)新增产能陆续投产；(3)高端产品占比提升，盈利能力增强；(4)国产替代趋势推动公司在国内市场份额不断提升。我们估计21Q4 业绩环比下滑主因：(1)Q4 摊销较多股权激励费用；(2)子公司鹏赫精密科技亏损，Q4 计提部分减值所致。若剔除计提减值影响，我们估计公司Q4 业绩(中值)环比正增长。

充分发挥光刻工艺技术优势，提升高端产品占比优化产品结构小尺寸、高精度等高端晶片必须采用光刻工艺制造，而公司在光刻工艺方面已掌握技术领先优势和先发优势，公司通过新增募投项目扩充高端产能，不断抢占高端产品市场份额，优化产品结构提升盈利能力。对于优势kHz 产品，公司一方面改进生产管理过程进一步提升良率降低成本，另一方面持续加大研发迭代新产品来保持领先优势。产品结构的改善也将为22 年整体价格和毛利率带来有效支撑。

下游应用高景气，叠加国产替代加速，公司成长步入快车道随着5G 商用加速推进，车联网迎来黄金发展期，汽车智能化、网联化进入加速期，刺激晶振需求爆发增长；据IoT Analytics 研究，2020年全球物联网连接数超117 亿个，首次超非物联网连接数，预计未来仍将保持高增速，带动晶振需求持续向上。在国家政策支持和国产替代趋势下，公司紧握机遇加速扩张，而日系、台系扩张减缓逐步退出，受益于此公司成长步入快车道，将迎来巨大的增长空间。

投资建议

预计2021-2023 年公司营收分别为11.7、16.3、22.3 亿元，归母净利润分别为2.46、3.36、4.40 亿元，当前股价对应2021-2023 年PE 分别为42x、29x、22x。我们给予公司2022 年35 倍目标估值，目标价61.5 元。

公司的主要增长逻辑包括：

(1)下游物联网、工业、汽车需求高增，晶振作为“工业之盐”是基础电子元器件，KHz 晶振为物联网终端的核心器件，MHz 产品作为基准频率信号在手机、Wi-Fi、基站、定位等场景得到广泛应用，随着汽车智能化、电动化，家庭及工业物联网终端普及化，以及终端设备小型化、轻薄化趋势，晶振市场得到高速增长；(2)国产替代趋势下份额提升，目前全球晶振市场国产份额不足10%，公司通过逐步导入大客户、逐步拓展产品线，份额得到快速提升，未来逐步打破日系台系垄断格局，国产替代空间广阔；(3)产品结构持续升级优化，公司产品品类齐全，具有全系列产品布局，同时公司在迅速推动产能扩张和产品升级，小尺寸、高频MHz、热敏、TCXO 等高单价高毛利产品占比提升，拉动产品单价及综合毛利率；(4)光刻工艺与自研设备构筑壁垒，公司的光刻公司起步早、积累深，具有产业化和规模化优势，另外公司大部分设备为自研，带来更好的成本和良率优势。

风险提示

疫情反弹超出预期；下游消费持续低迷；劳动力供给紧缺。